三年创新路上的复杂方程式 杠杆型基金全解密

2007年7月17日，基金行业第一只创新基金——国投瑞银瑞福分级股票型基金呱呱坠地。瑞福基金通过基金收益分配的安排，将基金份额分成预期收益与风险不同的两个级别，即优先级基金份额——“瑞福优先”和普通级基金份额——“瑞福进取”。对于中国的基金业来说，创新一直没有停止过。

而这两年最流行的就是分级，分级之后，就有了杠杆，撬动了你的想象力，也撬动了你面临的风险。

谁最适合你？理财周报为你一一点评

穷则变，变则通，通则久。

当今基金业，且看我七十二变。

2007年7月17日，基金行业第一只创新基金——国投瑞银瑞福分级股票型基金呱呱坠地。

瑞福基金通过基金收益分配的安排，将基金份额分成预期收益与风险不同的两个级别，即优先级基金份额——“瑞福优先”和普通级基金份额——“瑞福进取”。这也是第一只玩分级的基金。

两个星期后的成立的大成优选也有了新的突破——“救生艇”条款。此项条款指出，如果大成优选的折价率连续50个交易日在20%以上，该基金公司将召开持有人大会，审议提前封转开的有关事宜。

正是由于这个“救生艇”条款的存在，使得众多机构均看中了大成优选提前封转开所蕴含的投资机会。2009年2月16日到4月13日，大成优选已经连续40个交易日折价率在20%以上。

然而4月14日，大成优选的折价率降到了19.88%。“救生艇”期限又开始重新计算，这让聚集其中的机构人员扑了场空。有分析师表示，由于各种因素存在，想让创新型封闭式基金提前封转开，几乎是一个“不可能完成的任务”。

接下来的成立于2008年3月19日的建信优势动力则成为拥有“救生艇”条款的创新基金的终结者。

成立于2008年10月24日的富国天丰则开辟了创新债券型的道路，自2008年10月24日成立以来至2010年6月底，富国天丰净值增长率21.78%，且每月分红。

之后创新债券型基金一沉寂就是近两年。

但是，不得不说，这个头儿带得好。

今年重新冒出的债基发行中，银华信用债券和招商信用添利呈现出的红红火火和其有着莫大的关系。

花开两朵各表一只。

这边厢债基发行，那边厢第二只分级基金横空出世。

2009年5月12日，长盛同庆分级基金成立。

像记者江勋描述的那样：“长盛同庆诞生在一片狂热之中，是整个基金发行史上，值得写上一笔的案例，它当时不设防的募集规模和对众多机构套利情绪的吸引，到今天也没能打破。”

次年成立的国泰估值，在股票型分级基金中，和长盛同庆，是从设计上最为相似的两只。国泰估值几乎复制了同庆的分级模式，国泰估值优先相当于同庆A的角色，估值进取相当于同庆B的角色。

而成立于2010年4月22日的兴业和润分级基金因其独特的设计，甚至被部分业内人士称之为最“奇特”的分级基金之一。

2010年10月14日，创新基金家族迎来了一名新成员——国投瑞银瑞和系。这是业内第一只分级的指数型基金，自此，基金业开创了分级指数的新纪元。

不论是股基、债基还是指基，当分级、杠杆将它们变得眼花缭乱时，投资者首要做的是保持清醒。

而我们要做的，就是为您逐一揭开创新基金的神秘面纱。 （理财周报）

投资高杠杆指基不可忽视四大影响因素

高杠杆指数型基金指的是指数型分级基金中的高杠杆基金。由于资产配置情况相对稳定，其母基金净值变化与指数涨跌之间的关系较为确定。行情上涨时高杠杆基金的杠杆发挥较为充分，目前已成立的高杠杆指数型分级基金有四只：银华深证100-银华锐进、国联安双禧中证100-双禧B、国投瑞银瑞和300-瑞和远见、申万巴黎深成指-申万进取。

投资这类基金时，我们建议投资者关注以下几个方面的影响因素：

1、享受高杠杆，市场行情是关键

利用高杠杆分级指数型基金获得高风险、高收益的原理是：当股票市场上涨推动了其所跟踪指数上涨时，由于收益分配机制发生作用，高杠杆分级指数型基金受到杠杆的放大作用影响，净值的增长速度不同程度地超过其母基金净值增长速度，最高时可能达到数倍的杠杆。如果市场行情存在持续向好的预期，市场可能会给予这些高杠杆基金一定的短期溢价，从而使得高杠杆指数型基金的市场交易价格在净值和溢价双力推动下出现快速增长。国庆以来的行情中双禧B和银华进取的表现就是较好的案例。由此看来想利用高杠杆分级基金赚钱，需要有市场行情作为大的背景，或者说是必要的条件。我们从高杠杆分级基金的分配原理中也可以看出，如果市场处于中期调整中，其净值下跌的速度也同样享受高杠杆，此时投资高杠杆基金的市场风险远大于普通指数型基金，体现出明显的高风险特征。

2、高杠杆指数型基金所跟踪指数的行业构成影响其市场表现

我们知道由于指数型基金的行业配置构成不同，不同的市场环境下，其自身的涨跌幅度也存在相当的差距。我们曾经对于2005年以来行业指数的涨跌做过分析，周期性行业和成长型行业在A股市场的表现会有一定的时间错位，如同样是大牛市中，2006年下半年和2007年下半年，周期性行业表现较好，2007年上半年热点则是成长型行业和主题投资。2009年的反弹中，上半年是周期性行业领涨，下半年是成长型行业火热。2010年上半年市场延续了成长股行情，而国庆节后周期性行业异军突起，再展雄风。具体表现为市场风格轮动中，不同风格指数阶段性各领风骚。

目前已经成立的四只分级指数型基金均为大盘风格指数型基金，但其行业构成却有明显的差异：

银华深证100-银华锐进和申万巴黎深成指-申万进取所跟踪的指数行业配置相对均衡。从这两个指数的历史表现来看，充分的分享了中国经济的快速增长。在阶段性行情中净值增长也有较好的持续性，兼顾了周期性行业和成长性行业的上涨。其中深成指的周期性行业所占比重略高于深100指数。

国联安双禧中证100-双禧B和国投瑞银瑞和300-瑞和远见所跟踪的指数行业配置相对集中，金融业占比较大。中证100指数的金融、保险行业的配置比重高达49.18，采掘、金属非金属、房地产等强周期行业的配置比重也占到25.60%，显现出明显的周期性特征。沪深300指数与中证100指数相比行业配置虽然较为分散，但其金融、保险业的占比也达28.90%。行业配置中其他周期性行业，如：采掘、金属非金属、房地产等强周期行业占比之和达到25.69%，指数也呈现周期性特征。在周期性行业上涨的行情，特别是银行股领涨的行情中，其母基金是直接受益者。

3、杠杆作用区间和杠杆变化对其市场价格的影响

由于目前成立的四只分级指数型基金的设计中均包含了配对转换功能，这将使其市场溢价空间受到约束，使得其高杠杆部分的市场表现更接近于其净值表现。建议投资者在投资这类基金时，充分了解高杠杆分级基金的杠杆发生区域不同和杠杆率变化均对其净值波动的影响。目前已经成立的四只高杠杆指数型基金的杠杆作用区间和杠杆变化有明显的不同。

具体来看：

第一类：母基金净值达到契约规定后，高杠杆基金开始享受杠杆收益

瑞和300净值在1元以上才会有杠杆：如，无论是相对稳健的瑞和小康，还是相对积极的瑞和远见，都要在母基金净值达到1元以上时才能享受杠杆收益.瑞和小康在母基金净值 1元到1.1元时享受高杠杆，瑞和远见在母基金净值1.1元以上享受高杠杆。杠杆率有随着净值上涨而缓慢下降的过程。

申万巴黎深成指：按照其契约规定，当申万进取份额单位净值跌破0.1元时，申万收益份额不再享有优先权，承担相同损失。申万进取单位净值为0.1元时，其母基金为0.55元。此时如果市场上升，申万进取开始享受6倍的高杠杆，此后杠杆率有逐步降低的过程，当申万进取单位净值达到2元时，杠杆率约为1.5倍。

第二类 高杠杆基金净值增长就有杠杆：根据基金契约规定，双禧B的净值0.15元，银华锐进的净值在0.25元时，基金运作周期提前结束。也就是说，只要这两个高杠杆基金在规定净值以上时，只要市场趋势发生扭转，其净值由持续下跌转为持续增长，其净值就开始享受高杠杆收益。两个基金的杠杆率随着净值上升也同样呈现逐步下降的趋势。

4、份额折算对杠杆双向影响

目前已经成立的四只高杠杆指数型基金的契约中都约定了份额折算条款。投资者需要关注的是份额折算后，高杠杆分级基金的杠杆率会随着净值回归1元而发生变化。如：瑞和300的份额折算如果发生在市场上升途中，瑞和远见享受高杠杆的区域，其杠杆因折算而消失。而瑞和小康会因折算而重新享受高杠杆。如果发生在市场调整中，瑞和300的净值在1元之下的无杠杆区域，份额折算后，如果市场上升，瑞和小康直接进入高杠杆区域。国联安双禧B、银华锐进均规定份额折算的下限，如果此时份额折算后市场上涨，与不进行折算相比，它们的杠杆率下降。银华锐进和申万进取均规定了份额折算的上限，如果此时份额折算后市场上涨，与不进行折算相比，它们的杠杆率上升降。年度折算的规律也是如此。建议投资者在投资中对高杠杆分级基金的折算规律给予重视。 (上海证券报)

投资杠杆基金的风险警示

“给我一个支点和一根足够长的杠杆，我就可以撬动地球”。

阿基米德的杠杆理论，正在撬动国内基金持有人的投资账户。这个支点，是基金公司；而杠杆，是分级基金的杠杆份额部分。

如今，它们像村上春树最新的流行小说《1Q84》里的“小小人”一样，能量变得越来越“长”：从1倍多到2倍不等。

10月以来，国联安中证100分级指数基金杠杆份额部分双禧B，在8个交易日涨幅逾70%，创造了基金的涨幅新纪录。在7月，银华锐进——银华深100分级指数基金的激进份额部分，用18个交易日上涨超过60%，让大部分股票望尘莫及。

一家门户财经网站10月的调查显示：持有杠杆基金获得收益的比例达到了87.5%，仅12.5%的人收益为负。这看起来是多么喜人的数据。

但这个数据经不起推敲。表面看，大部分投资者抓住了杠杆基金上涨的机会。实际上，调查时机恰逢杠杆基金疯涨期。目前，杠杆基金在过度溢价后，开始有掉头趋势。

爆炒杠杆：

连涨9天回报率高达70%

分级基金是个舶来品。

据晨星数据显示，目前美国共有625只封闭式基金，其中326只使用了分级结构模式。即将一只基金分为普通和优先份额两个级别，实现分别针对不同风险收益偏好的投资者。

在国内基金市场，分级基金逐渐扩容。自2007年7月国内首只分级基金瑞福分级面世以来，多只分级基金相继发行。类型也从最初的主动型股票基金，发展到指数基金和债券基金。

虽然分级基金包括基础份额、高风险和低风险份额，但它的主要亮点还在高风险高收益份额上，即分级中“激进”的杠杆部分。目前国内杠杆基金份额，有瑞福进取、同庆B、估值进取、合润B、银华锐进、双禧B等。

今年7月6日到29日的18个交易日中，银华锐进二级市场交易价格从0.795元一路飙升，最高至1.292元，涨幅高达62%。

从2010年9月29日至10月18日，双禧B连涨9天，二级市场价格回报率高达70%，同期净值回报率为28%。在二级市场价格迅速攀升的同时，双禧基金场内交易份额的溢价率也不断提升，10月18日，双禧B溢价率高达26%。

以至于2010年10月19日，国联安基金公司专门发布双禧B的交易风险提示公告，声明双禧分级基金运作正常、无其他应披露而未披露的重大信息。

从它们狂涨的时机看，无一例外都始于市场大幅反弹。不同的是，涨幅最高者犹如传接力棒一样。在上涨趋势中，很少有股票的涨幅高于这些高杠杆基金，特别是杠杆率高达2倍的。基金战胜市场，看起来是多么轻而易举。

但杠杆基金又让你无法驾驭，10月18日到10月21日，上述两只杠杆基金在大涨后，分别出现不同程度的回调。

均值回归：依基础份额进退

不难看出，只有基础市场行情暴涨，指数型分级基金杠杆板块的相关品种才会有良好的市场表现。

分析人士认为，高杠杆是一把双刃剑，如果行情得以延续，投资者仍可借助杠杆基金博取超额收益；一旦行情逆转，再加上配对转换机制作用，杠杆基金的高溢价将不复存在，风险也随之而来。

在考量杠杆基金杠杆率的时候，应综合折/溢价率、到期参考净值与当前参考净值间差异等因素。超额收益对于低风险投资者是可遇不可求的，需要有一定的把握能力。

对于老百姓来说，分级基金低至1000元的认购门槛，似乎带来了平民“杠杆化”时代。只要投资者对低估的股票组合进行加杠杆化投资，价值回归所带来的收益也同样非常可观。

但目前来看，即使专业的基金研究员，对分级基金的理解也不够透彻。多位基金研究员表示，一些分级基金设计得过于复杂，难以理解。

此外，杠杆基金只是分级基金的一部分。从长期持有的投资策略，以及产品设计的风险收益特征定位上，低风险份额也应受到关注。

如长盛同庆A、兴业合润A、银华稳进、国联安双禧都具有优先收益的权益，获取固定收益这一端超过债券市场的投资者。但这样的杠杆又与高收益擦肩而过。

“分级本身并不会增加基金收益的总蛋糕，所以投资者挑分级基金，同样要了解分级基金的基础产品是什么样的，是主动管理还是被动管理，基金的管理人及其能力如何等。天下没有免费的午餐，有得的同时也必有失，追求低风险投资品种，就不能抱有过高的收益预期；而如果要追求收益的杠杆效应，则也要提防损失的杠杆效应。”上海一家基金公司老总表示。  (投资者报)